投资人对于AI军备竞赛的评价标准可能正在改变。 微软（Microsoft）与甲骨文（Oracle）展现控制融资、改善现金流的能力，获得市场青睐；Alphabet旗下Google则因搜索广告营收成长不如预期，加上AI基础建设支出持续攀升，惨遭投资人抛售，并且拖累亚洲股市今（29）日走势。 截至记者发稿前，Alphabet（GOOG.O）美股盘前交易仍然重挫10%，对照微软、甲骨文受到的「礼遇」，这场股价分歧凸显市场开始更加重视科技巨头能否将AI投资转化为实际获利，以及能否靠自身现金流支撑下一轮扩张。 过去几年，投资人乐于奖励积极投入AI的企业，即使这些公司必须大量举债或向外部投资人筹资，以取得运算能力、扩建数据中心。

如今，随着资本支出规模持续膨胀，市场开始要求更明确的回报证据，企业除了展现营收成长，也必须证明自己有能力承担日益沉重的AI投资成本。 标普全球Visible Alpha研究主管Melissa Otto表示，Alphabet与微软的财报表现形成鲜明对比，微软展现出有纪律的成长，Google却面临现金消耗增加、内核业务表现低于预期的问题，可能促使投资人进一步思考，AI是否正在侵蚀Google搜索业务的市场份额。 这也使得AI投资的两难处境更为明显，企业若不持续投入，可能在技术竞争中落后；但若支出增速远超过现金创造能力，即使营收亮眼，也可能遭到市场惩罚。

Google搜索成长失色，AI投资却没有踩煞车 Alphabet的压力，来自搜索业务与AI投资之间日益突出的矛盾。 Google搜索业务第三季营收年增12%，低于市场预期的14.7%。 尽管首席执行官Sundar Pichai表示，搜索查找量的成长速度已达5年来最快，但营收表现仍未达到华尔街预期，让投资人更加关注Google的内核获利引擎是否正面临新的竞争压力。 Google搜索长期以来为Alphabet提供丰厚现金流，让公司有能力投入新技术与拓展其他业务。 然而，随着AI聊天机器人与AI代理工具改变人们搜索信息的方式，Google正面临新的挑战。

当用户愈来愈习惯直接向AI提问、取得整理后的答案，传统搜索服务的商业模式可能受到影响，偏偏Alphabet此时仍必须大幅增加AI相关投资。 Google Cloud高速成长，难掩现金消耗压力 Alphabet的AI投资并非没有成果，Google Cloud第三季营收增至307.1亿美元，较去年同期成长逾一倍，显示企业对云端运算及AI基础设施的需求强劲。 但云端业务快速成长，仍未能消除投资人对整体资金运用的疑虑。 Alphabet今年资本支出预计最高可达2050亿美元，庞大的建设成本正在对现金流造成压力；公司第二季已经出现现金流出，第三季现金消耗进一步达到90.7亿美元。

本身持有Alphabet股票的Check Capital副总裁兼资深投资长Jeremy Saltzberg认为，Alphabet如今的业务型态，与3年、5年甚至10年前相比，已经截然不同，他对市场质疑公司支出过高的看法提出反驳。 Saltzberg指出，当OpenAI与Anthropic在硅谷的AI模型竞赛中展现强劲竞争力，Alphabet必须投入庞大资源才能维持竞争地位，毕竟AI是一场只有资金雄厚的企业才能参与的竞赛，「如果明年没有1500亿美元的资本支出预算，那就别来参赛了。

」 这番说法点出AI产业的现实，企业若要维持领先，可能必须承担极高的前期成本；但投资人也必须判断，这些支出究竟是在创建未来的竞争优势，还是让公司背负难以持续的资金压力。 微软靠Azure成长与自由现金流，证明AI需求正在扩大 相较于Alphabet，微软的财报提供了市场更希望看到的信号：公司在大幅扩建运算基础设施的同时，仍能创造远超市场预期的自由现金流。 微软2027会计年度第一季自由现金流达186亿美元，比华尔街预期高出近100亿美元。 这项成绩尤其受到关注，因为公司同期仍投入452亿美元扩充运算基础设施，显示庞大的AI投资尚未阻止公司创造可观的现金流。

云端业务也持续展现成长动能，Azure营收成长48%，优于市场预期；微软对本季云端业务成长的预测，也高于华尔街预期。 这些数据显示，企业对AI运算的需求依然强劲，而且微软可能正从更广泛的客户群获得收入。 微软首席执行官Satya Nadella在与分析师举行的电话会议中表示，企业对最新、最强大AI模型的新鲜感正在消退，更多公司开始从试验阶段走向长期合约，将AI纳入实际业务运作。 Nadella强调，他希望扩大客户基础，微软拥有大型客户愿意向公司采购相关服务；只要价格合理，公司就可能提供部分服务，若条件不合适，则会耐心等待，逐步拓展更广泛的企业市场。 这反映微软的策略重点，正从单纯扩大AI运算供给，延伸至创建可持续的企业客户需求。

当更多企业愿意签订长期合约，AI投资便有机会转化为较稳定的云端收入。 甲骨文承诺限制外部融资，市场开始重视投资纪律 甲骨文的股价表现，则是提供另一组对照。 该公司周三表示，计划为外部融资设置上限，并预期在2028会计年度下半年实现正现金流，消息带动股价在正常交易时段上涨近11%，反映投资人开始重视AI基础设施扩张背后的资金安排。 当科技巨头竞相投入数据中心、服务器与运算设备，市场不再只关注企业能取得多少资金、扩充多少产能，也开始查看融资规模是否受到控制，以及公司何时能靠营运创造的现金支应投资。

Meta上周的财报已经提供警讯，尽管营收成长优于预期、财测也相对乐观，市场仍因公司现金消耗增加而反应负面，这与甲骨文获得的正面评价形成对比，也说明营收成长与资本支出之间的关系，已成为左右科技股表现的重要因素。 AI产业仍处于竞争激烈、投资需求庞大的阶段，企业很难完全避免高额支出。 然而，随着投资规模不断扩大，市场对科技巨头的要求也正在提高，砸下重金抢占运算资源固然重要，但能否创造足够收入、维持现金流，并让投资回报跟上支出成长，将更直接影响股价评价。 更多风传媒独家内幕： ‧ 2023年曾经误判银行危机，这次市场会不会又看错AI泡沫破灭的信号？ ‧ 联准会重大变革！

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