美债展现出重拾传统避险角色的迹象，可能让大举押注今年债市跌势将加深的投资人措手不及。

市场对主要人工智能（AI）企业前景及其可能对整体经济造成的影响日益担忧，上周美国10年期公债殖利率下滑约17个基点，那斯达克100指数则重挫5.5%。

上一次殖利率与这项科技股指针同周出现如此大的跌幅，是在2025年4月的关税动荡期间。

这波债市反弹格外引人注目，因为过去几个月，美债在股市承压时，大多未能发挥惯有的保护作用。

通膨居高不下、经济展现韧性，加上政府与企业大举举债，包括为AI热潮筹资，合力推升美国10年期公债殖利率，过去七个月一路攀升至逾20年高点。

最近这波股市震荡打乱了上述趋势，部分原因在于投资人对美债的空头押注异常激进，提高空头回补的可能性，也让债市即使在通膨仍高的情况下，上下波动的风险同步升高。

Marlborough投资管理公司基金经理人James Athey引述马克吐温的名言表示：「美债已死传闻纯属夸大其词。」

当然，要断定为股市市值挹注数兆美元的AI热潮已告终结还为时过早，过去的几波波动事后证明均属短暂。

然而，Anthropic营收成长放缓的迹象，以及AI云端运算业者CoreWeave债券价格暴跌，引发了市场对于先前助长债市抛售潮的交易策略是否出现裂痕的质疑。

巨额的AI投资曾提振经济，而对芯片需求的大增则加剧了通膨压力。

AI降温恐带来需求冲击

宝盛银行（Julius Baer）固定收益策略师Afonso Borges在报告中写道：「由AI引发的景气下滑，将更接近传统的负面需求冲击，并成为通缩的催化剂。」

他指出，在这种情况下，「中天期美债应能再次发挥有效的避险效果。」

在此背景下，宝盛建议加码中天期债券的存续期间曝险。Borges指出，2000年至2020年间，每逢股市回档，10年期美国公债都能带来正报酬。

企业为AI基础设施融资而大量发债，加剧资金竞争，也成为美债的另一项阻力。

如果市场对AI投资的预期降温，这些力量可能开始反向发挥作用。今年以来，以超大型科技公司为首的投资等级企业已发行约1.7兆美元债券，较去年同期增加约29%。

法国外贸银行（Natixis）北美美国利率策略主管John Briggs表示：「如果投资人看到手中的AI相关债券贬值，购买新债的意愿就会降低。」

他进一步解释，这使AI企业短期内少了一项发债筹资的助力，也减轻市场对资金排挤效应的担忧，进而带动更多买盘流向长天期美国公债。

空头回补助攻债市反弹

若AI交易持续走弱，交易员的部位配置也可能放大债市涨势。被称为商品交易顾问（CTA）的投资人，上周初持有极高的期货空头部位，随后平仓，也为美债上涨提供动能。

避险资金流入，缓解了通膨居高不下对债市造成的压力。上周公布的消费者物价数据高于预期，起初促使交易员加码押注联准会本月升息，一度将升息几率推升至约50%。

但随着股市卖压加剧，市场预估10月升息的几率随之下降。联准会主席华许出席国际货币基金（IMF）年会时，除了重申联准会将实现物价稳定，并未谈及货币政策或经济展望，升息预期因而进一步降温。

通膨与油价仍是变量

交易员仍预期，联准会将在年底前紧缩一次，并于2027年再度紧缩。在此预期下，标准银行G10策略主管Steven Barrow认为，近期债市反弹是「误导信号」。

他指出，未来仍有通膨风险，且资金正呈现转向持有股票、远离主权债券的结构性趋势。

上周五油价急涨，也显示债券的避险功能有多容易遭到打乱。伊朗战争期间，油价飙升，助长通膨疑虑。随着市场质疑美国总统川普让更多俄罗斯柴油流入全球市场的协议，原油价格跳涨，美债与股市在午盘前后同步走弱。

道富投资管理驻东京资深固定收益策略师Masahiko Loo表示，展望后市，华许不提供前瞻指引所带来的不确定性，将使市场更容易出现剧烈价格波动；不提供前瞻指引，正是华许货币政策作法的内核原则。

不过，Loo表示，对长期投资人而言，「情况有所不同」。

「如果AI引发更大规模的避险潮，美国公债看来愈来愈有能力，提供投资人在过去几年多数时间所欠缺的避险保护。」