全球人工智能（AI）投资热潮推升内存族群股价大幅走高，如今却因中国长鑫科技( 688825-CN ) 传出技术突破，引发市场重新评估内存产业的竞争格局与获利前景。高盛最新报告指出，先前推动行情的投机性资金已出现撤退迹象，但规模约700亿美元的资产管理机构多头部位仍接近历史高点，后续是否跟进减码，将成为左右市场走势的关键。

高盛策略师Robert Quinn在最新报告《那斯达克期货：内存崩跌》（Nasdaq Futures: Memory Meltdown）中，通过期货市场持仓数据分析本轮卖压，发现短线投机资金在行情反转前，已将那斯达克期货多头部位推升至近一年高点，随后面临停损出场压力。

相较之下，长期资产管理机构的多头部位尚未出现明显松动，潜在卖压仍不可忽视。

这波修正已扩散至全球半导体市场。高盛追踪的内存与AI半导体投资组合，在10月5日至12日期间分别下跌9.3%与6.7%。

此外，南韩股市同步承压，铠侠（Kioxia）股价大幅下挫，三星电子( 005930KS ) 、SK海力士( 000660KS ) 、美光科技( MU-US ) 、威腾电子( WDC-US ) 及希捷科技( STX-US ) 等主要内存相关企业，单日跌幅介于5%至15%。

内存交易从暴涨到回档 市场开始质疑高获利能否持续

高盛的内存投资组合指数过去一年经历大幅上涨。该指数从一年前约600点起步，今年6月底攀升至约2,675点，近期则回落至约1,900点。

尽管如此，该投资组合目前仍较一年前高出逾两倍，但相较6月高点已回档约25%。对于先前累积大量获利、持仓高度集中的交易而言，这种幅度的修正，可能进一步压缩投资人的风险承受空间，并增加追加保证金或停损出场的压力。

引发市场重新评估内存产业前景的导火线，是中国内存制造商长鑫科技宣称，在新型4F² DRAM架构上取得关键进展，并表示有望在内存密度方面领先三星电子与SK海力士。

不过，根据《彭博》报导，相关说法尚未获得证实。

特斯拉首席执行官马斯克随后也在社群平台发文指出，中国一旦掌握某项产品的制造技术，其规模化生产能力往往可能超越其他地区总和。

他并提醒市场，内存产业在三年前仍属低利润率的大宗商品市场，进一步加深投资人对内存产业高毛利能否长期维持的疑虑。

杠杆资金曾在高点加码 市场转弱后开始退场

除了股票价格，高盛也从融资市场观察投资人行为。

Quinn指出，那斯达克三个月期融资利率相对联邦基金利率的溢价，在内存股开始下跌期间仍持续攀升，显示杠杆多头最初并未立即撤退。然而，随着市场在10月12日进一步走弱，资金动向开始出现转变。

目前，那斯达克三个月期融资利率相对联邦基金利率的溢价约为76个基点，约为3月低点的两倍，但仍低于6月市场高点时约124个基点的水准。

另一项指针也显示，那斯达克相对标普500指数的融资溢价，在10月初升至年内高点约7个基点后，随即于本周一的卖压中反转向下。

投机资金多头部位创一年新高 行情反转后面临停损

高盛分析中另一项重要依据，是美国商品期货交易委员会（CFTC）的交易者持仓报告（COT）。

数据显示，那斯达克期货市场中「其他交易者」类别的总多头部位，在10月6日达到约96亿美元，较7月初约30亿美元增加逾两倍。该类别通常涵盖部分投机性资金与自营交易者。

同期，这类交易者的多头部位占未平仓合约比重，也从6月底约1.4%升至约5.4%，两项指针均达过去一年高点。

值得注意的是，10月6日正值市场对OpenAI营收预期产生疑虑前一周，也是长鑫科技公布相关进展前五天。换言之，投机资金在市场反转前，已将多头部位推升至近一年高位。

随着行情转弱，这批资金可能开始停损并降低曝险。Quinn在报告中指出，近期创建的多头部位可能已经减少，意味短线资金很可能未能在高点顺利出场。

700 亿美元多头仍接近历史高点 长线资金成下一波卖压关键

相较于投机资金已出现退场迹象，高盛更关注资产管理机构的持仓变化。

截至10月6日，资产管理机构持有的那斯达克期货总多头部位约达700亿美元，接近6月创下的约710亿美元历史纪录，较3月底约440亿美元大幅增加。

Quinn指出，这些机构的多头持仓与内存及AI半导体股的价格走势，并未呈现明显相关性。换言之，即使相关股票近期大幅回档，机构持仓仍未出现相应幅度的调整。

这些资金持续看好半导体产业，并非毫无依据。高盛先前估算，仅美光一家企业，就可能贡献标普500指数第三季获利成长的19%。此外，内存产业目前的获利能力相当突出，南亚科最新一季毛利率更达85.7%。

不过，市场对内存股的评价也正出现变化。根据《彭博》报导，Pictet Asset Management的Jon Withaar指出，内存股已转变为具有价值股特征的标的，以目前获利衡量，估值相对便宜；但散户与短线投机型避险基金通常不会积极追逐价值股。

分析指出，真正的考验在于，持有约700亿美元多头部位的资产管理机构，是否会将目前约25%的回档视为加码机会，或开始重新查看内存供需与获利前景。

高盛韩国团队先前提出的内核问题仍待解答：内存供给紧张的局面，能否延续至2028年以前？高盛预期，届时长鑫科技的DRAM供应量将达SK海力士的一半。

艾司摩尔 、台积电财报成观察指针 内存股后市取决于机构态度

对于接下来的市场走势，Quinn对资产管理机构是否减码仍持审慎态度，认为其后续影响尚有争议。

高盛自营交易团队则预期，半导体族群下跌后可能出现买盘，而艾司摩尔( ASML-US ) 与台积电( 2330-TW ) 的财报，将成为近期观察市场反应的重要指针。

目前市场呈现出明显的资金分化：杠杆资金曾在行情高点加码，投机性资金的多头部位则在市场反转前升至一年高点；另一方面，规模约700亿美元的资产管理机构多头部位，仍接近历史纪录。

在内存股已从高点回档约25%、南韩市场承受沉重卖压之际，长鑫科技的技术进展也让市场开始重新查看内存产业的竞争门槛与利润空间。

后续行情的关键，除了中国内存厂商能否持续取得技术突破，也在于大型资产管理机构如何解读这波修正。如果长线资金选择逢低布局，市场可能获得支撑；但若机构开始降低持仓，原本尚未反映在价格中的潜在卖压，则可能进一步浮现。