美国长期公债殖利率逼近20年高点，华府压低借款成本的简单选项正逐渐耗尽。庞大赤字迫使政府持续发债，通膨降温缓慢，AI投资热潮又支撑经济，使利率难以下降，即使房市与汽车产业已承受压力。

美国国债规模超过40兆美元，每年利息支出约1兆美元。政府虽可通过增加短期借款、回购旧债，甚至寻求联准会(Fed)压制长期殖利率，但干预程度愈深，推升通膨的风险也愈高，债券持有人可能因此付出代价。

利息负担持续攀升 财政部先从发债结构着手

阿波罗全球管理(Apollo Global Management)(APO-US)首席经济学家Torsten Slok指出，美国政府每收到5美元税收，就有1美元用于支付国债利息，这个比例已非常高，而且还会继续上升。

川普9月28日接受《时代》杂志(Time)访问时表示，可通过经济成长、通膨等方式偿还债务。但若这些方式不足以缓解压力，财政部仍须动用其他工具。

目前财政部已更依赖短期国库券筹资，并小规模回购较旧的公债，以改善市场流动性。这些措施有助调整融资与交易环境，却难以根治庞大赤字带来的压力。

DoubleLine Capital首席执行官Jeffrey Gundlach近日表示，利率水准已高到让政府明显感到不安。若情势进一步恶化，下一阶段的措施可能需要Fed配合。

扭转操作到殖利率曲线控制 Fed介入面临两难

依过去经验，升级措施可能是重启「扭转操作」(Operation Twist)，也就是1961年采用的策略：卖出短期债券、买进长期公债，压低长期殖利率，使殖利率曲线趋于平坦。

但要产生显著效果，通常需要Fed资产负债表的支持。Slok指出，若没有Fed协助，财政部降低利率的资源有限；Fed则可能等到出现明确金融危机，才愿意介入。

Fed主席华许曾批评央行持有大量公债及其他证券，认为大规模购债可能模糊货币政策与政府债务管理的界线。他主张创建新的财政部与Fed协议，由双方公开说明Fed资产负债表及财政部发债的政策目标。

若扭转操作仍不足以压低借款成本，更激进的选项是「殖利率曲线控制」：央行承诺无限量购买公债，将长期殖利率维持在特定上限以下。

Fed曾于1942年至1951年间，把长期美债殖利率上限设为2.5%，协助支应二战与战后复苏，直到1951年财政部与Fed达成协议。日本银行也曾于2016年至2024年实施类似政策。

这种政策可压低融资成本、减轻赤字的政治压力，但前提是投资人相信债务不会以购买力大幅缩水的美元偿还。一旦信心动摇，为压低殖利率而扩大购债，反而可能加剧通膨。

减债有两条路 债券持有人面临不同代价

乔治梅森大学Mercatus Center资深研究员Veronique de Rugy认为，解决债务问题终究必须削减支出，由国会进行财政调整，Fed无法独力完成。

凯投宏观(Capital Economics)首席经济顾问John Higgins指出，美国二战后仅有两段期间明显降低债务占国内生产毛额(GDP)比率，但债券持有人的处境截然不同。

1946年至1974年，债务比率从约106%降至23%，10年期美债殖利率却由2.2%升至7.5%。战后受压制的借款成本与较高通膨，使名目经济成长快于公债殖利率，政府即使未严格节制财政，也能降低债务比率。

1990年代则不同，债务比率由48%降至32%，殖利率也同步下降。当时利率略高于经济成长率，减债主要靠支出节制与税收增加。

今日华府同样面临两条路：通过财政紧缩改善债务、带动殖利率下降，或藉压低利率与通膨稀释债务，却让债券持有人承受损失。由于法定必须支出的项目占比高于1990年代，国会又不愿增税或删减支出，Higgins认为，风险更偏向不利债券持有人的通膨路径。