近日，摩根士丹利(下称大摩)出具最新研报重申辉达「增持」评等，给出300美元目标价，并将其重新列为半导体产业首选股。大摩内核看多逻辑主要基于以下六点：

第一，客户结构多元化。辉达约一半业务来自模型公司、新型云端厂商、主权实体及企业客户，降低对传统超大规模云端服务商的依赖。

第二，全球化布局对冲资源瓶颈，80家云端合作伙伴中55家位于美国境外，不仅分散土地与电力约束风险，也带来高利润率的软件与服务收入。

第三，在主要云端厂商资本开支中的份额稳步提升，且通用处理器提供最长资产寿命，有利于长期出货动能。

第四，提升单位能耗产出(每GW收入)。辉达预计2028年推出的费曼（Feynman）架构将使每吉瓦收入从目前的400亿美元显著提升至500亿美元以上；新一代Vera Rubin平台相比现有的Blackwell，处理性能可实现高达25倍的改善。

第五，「常驻智能体」(Resident Agents)的兴起将推高GPU需求，辉达相关处理器收入料将从2026年的约200亿美元翻倍至2027年的400亿美元。

第六，通过生态调动约5000亿美元非自有资本投入AI数据中心，并承诺50%的现金回馈股东。

估值方面，以2027年预估EPS约15美元计算，目前本益比约15倍。大摩预估，辉达下一财年虽受供应链限制，收入仍将年增70%，而实际市场需求接近翻倍；2028年毛利率预计落在72%至73%的坚实底部。

获利预测显示，辉达收入将从2026年的约2160亿美元，跃升至2027年的4060亿美元，并在2028年达到6900亿美元，主要受惠于数据中心扩张、主权AI及企业端工作负载的爆发。

情境分析方面，大摩给予辉达的基准目标价300美元，对应2027年约20倍本益比，乐观情境上看350美元(约22倍)，前提是架构迭代顺利且供应瓶颈缓解，悲观情境下看160美元(约13倍)，主要风险包括出口管制、云端资本开支放缓及产能不及。

整体而言，大摩看好辉达将凭借技术代差与生态壁垒，维持高速成长态势。