知名《大卖空》原型麦可·贝瑞（Michael Burry）示警美股恐重演2000年网络泡沫后的轮动行情，市场资金可能逐渐撤出过去领涨的大型成长股，转向先前遭投资人冷落、股价已大幅落后的个股。这位因预测2008年美国房市崩盘而声名大噪的投资人，根据过去40年的市场广度数据指出，美股表面仍处于高档，但指数内部已出现值得警惕的分歧，未来可能面临一段震荡下行、个股表现明显分化的时期。

贝瑞在10月17日发布于Substack的「Cassandra Unchained」文章中表示，市场未必会以单次剧烈崩盘的方式修正，更可能在基本面消息逐步冲击人工智能 (AI) 投资叙事的过程中，反复出现急跌与反弹。他认为，若类似2000年网络泡沫高峰后的情况再次发生，过去带动指数上涨的领头股可能持续承压，反而是先前已大幅下跌的股票，有机会在接下来一段时间跑赢市场。

贝瑞研究1985年以来标普500指数每次创下收盘新高、且随后进入熊市或接近熊市的案例，并将成分股分为领涨股与落后股。其中，落后股是指在指数触顶时，股价已较过去10年高点下跌至少20%的股票。

研究显示，2000年3月24日网络泡沫时期的指数高点，是他分析的案例中，领涨股与落后股后续表现出现明显反转的唯一案例。此后一年，领涨股平均下跌33%，18个月后跌幅扩大至50%；指数见顶一年后，约三分之二的领涨股跌幅超过20%，18个月后比例进一步升至79%。

相较之下，落后股的表现截然不同。指数见顶后一年，落后股的中位数股价上涨14%，18个月后仍上涨8%。这股反弹力道也推升标普500成分股的中位数股价在一年后上涨5%，即使标普500指数本身在随后约两年半内仍朝下跌约50%的方向发展。贝瑞形容这组数据相当罕见，因为在他研究的其他市场高点中，并未出现领涨股在12个月与18个月后下跌、落后股却在两个时间点均上涨的相同组合。

不过，贝瑞也指出，并非每次市场修正都会出现资金由领涨股转向落后股的现象。1987年与2022年的市场下跌期间，领涨股与落后股都走低，领涨股跌幅略大；1990年、2007年、2011年、2015年及2018年的市场高点过后，弱势也从原本表现较差的股票向外扩散，落后股反而跌得更深。2020年与2025年的修正则是两类股票同步下跌，但一年后均高于修正初期水准。

2025年初DeepSeek引发市场震荡时，也曾短暂出现落后股跑赢AI领涨股的情况，当时辉达 (NVIDIA) (NVDA-US) 等AI相关大型股受到冲击。不过，随着同年4月美国关税政策引发市场震荡，两类股票随后都受到拖累。

贝瑞认为，当前市场与2000年最值得比较的地方，在于指数表现与个股广度之间的落差。标普500于10月6日收在历史新高时，已有55%的成分股股价较过去10年高点下跌至少20%。在他研究的市场高点案例中，只有2000年3月的71%高于这项比例，一般市场高点的比例则约为20%至31%。

此外，10月6日与标普500同步创下新高的股票仅有15档，另有97档个股距离自身新高不到10%。2000年3月时，同样有15档股票创下新高，另有87档距离新高不到10%。贝瑞认为，这些数据显示，尽管大盘指数仍在创高，市场上真正持续走强的股票数量却相当有限。

他也指出，当前市场与2000年仍存在结构性差异。被动式投资与系统化交易资金持续流入市值加权指数，使资金更集中于少数市值最大的企业，支撑大型股表现，也抑制了深度落后股大量出现的情况。不过，贝瑞预期，这种机械式资金买盘在未来两年可能逐渐减弱，届时大型股受到的支撑可能下降，市场领涨结构也可能随之改变。

若资金轮动真的发生，贝瑞认为，追踪市值加权标普500指数的SPDR标普500 ETF信托 (SPDR S&P 500 ETF Trust) (SPY-US)，与采取成分股等权重配置的景顺标普500等权重ETF (Invesco S&P 500 Equal Weight ETF) (RSP-US) 之间的表现差距，将是观察市场变化的重要指针。前者的权重集中在市值最大的公司，后者则让每档成分股具有相同权重，因此两者的相对表现可反映市场涨势究竟集中在大型股，还是逐步扩散至更多个股。

贝瑞并未明确判定这场轮动何时完成。他指出，类似的市场结构变化通常需要6至9个月才会逐步发展，但目前无法确定市场正处于起点、已进行数月，还是接近尾声。

他进一步质疑，若市场在经历这段修正后出现更广泛的信用问题，届时还有哪些力量能重新推动股市上涨。他认为，若私人债务泡沫破裂，财政空间已相当紧张的美国联邦政府，可能难以提供足够支撑。

贝瑞长期对AI投资热潮抱持审慎态度，并曾批评大型科技企业投入AI的资本支出过于激进。相关企业包括微软 (Microsoft) (MSFT-US)、亚马逊 (Amazon) (AMZN-US)、Alphabet (GOOGL-US) 及Meta Platforms (META-US)。他也曾多次对Palantir Technologies (PLTR-US) 的估值与市场叙事提出质疑。

整体而言，贝瑞的内核观点并非断言美股必然立即崩盘，而是警告市场可能正在从少数大型成长股主导的行情，转向更重视个股估值、基本面与市场广度的阶段。若资金开始撤离过去的市场赢家，即使指数未必立刻大幅下跌，投资人持有的个股仍可能出现截然不同的表现。