在通膨压力、美国经济表现、联准会（Fed）货币政策预期转变，以及政府与企业融资需求增加等因素交织下，美债殖利率窜升近期成为全球金融市场关注焦点，是否反映投资人对于美国财政与美元资产的信心正在下降？ 中央银行报告指出，从外国投资人持有美国公债的情况，以及全球资产配置趋势观察，目前并未看到市场普遍失去信心，虽然部分机构开始针对美元资产的种类与期限调整配置，却不能直接和「去美元化」划上等号。 今年3月以来，美国各天期公债殖利率明显走升，被视为全球资产定价之锚的10年期美债殖利率更于日前冲破5%，一举超越2023年的峰值，并且写下2007年以来的新高纪录。

央行分析，市场原先在2025年底及2026年2月底预期联准会今年将降息2码，当时隐含的政策利率约为3.05%；随后预期逐步转向升息2码，政策利率预期升至4.11%。 这种预期转变直接反映在短天期美债殖利率上，也意味着市场目前对美国通膨与货币政策的看法，与年初已出现明显变化。 长天期美债则面临另外一组压力。 央行指出，美国财政赤字债台高筑，政府融资需求仍大；同时，AI相关资本支出增加，带动长天期公司债供给增加，可能产生资金排挤效果。 政府与企业融资需求同步增加，使市场需要吸收更多债券供给。 在政策不确定性偏高的环境下，投资人也会要求更高的期限风险补偿，进一步推升长天期公债殖利率。 日本大规模干预日圆，真的会大量卖美债？

除了美国本身的经济与财政因素，7月底日本干预汇市也一度引发美债市场的卖压疑虑。 央行指出，今年7月底美日联手干预阻贬日圆，使美元兑日圆由163.74降至8月3日的155.23。 此次日本外汇干预金额达15.4兆日圆，约986.6亿美元，创下单月最大规模。 日本进行外汇干预时，需要取得美元资金，过去多通过调整短期美国公债等高流动性资产筹措干预资金，因此市场自然会担心，大规模干预是否可能转化为美债市场的额外卖压。 不过，央行从过去经验观察，日本在干预后通常会回补美债部位。 此外，美国财政部也鼓励日本未来通过FIMA Repo Facility取得美元流动性，借此降低直接出售美债的需求。

因此，这次日本干预虽然规模庞大，但央行认为对美国公债市场的影响有限。 美国财政部扩大回购，可以扭转美债殖利率走势？ 另一项受到市场关注的事件，是美国财政部宣布扩大长天期公债回购规模。 央行指出，财政部公债回购主要目的是改善美债次级市场流动性，属于债务管理措施，这与联准会的货币政策工具有所不同。 回购措施公布后，长天期美债殖利率一度短暂下滑，显示改善市场流动性确实能对殖利率产生短期影响。 然而，财政部回购并未改变美债殖利率的主要决定因素。 央行认为，后续殖利率走势仍将取决于美国经济、通膨，以及债券市场供需等因素。 这也代表，近期美债殖利率走向与财政部回购之间存在市场交互，但回购本身并不足以扭转长期殖利率趋势。 外国投资人开始撤出美债？

央行指出，2020年以来，全体外国投资人持有美国公债金额占流通余额的比率大致维持在3成，截至2026年6月底，外国投资人持有美国公债规模约9.29兆美元，接近历史新高。 也就是说，尽管今年美债殖利率明显走升，外国投资人持有美债的规模并未同步出现大幅萎缩。 另一项值得观察的信号，是美国10年期与2年期公债殖利率利差。 截至9月15日，美国10年期公债殖利率为5.00%，2年期为4.66%，10年期与2年期利差为34个基点；在G7国家中，美国这项利差仅高于德国。 央行认为，这显示在短天期利率偏高的情况下，美国长天期殖利率并未出现相对大幅上升，长天期美债需求仍具有一定支撑。

如果市场全面担心美国公债的安全性，长天期殖利率可能面临更大的上行压力，但从目前美国殖利率曲线的变化来看，主要还是政策利率预期及债券供需等因素。 美元在全球外汇存底占比下降，真的等于「去美元化」？ 只看美债持有规模，仍无法完整回答全球投资人是否正在降低美元资产配置。 央行进一步把观察范围扩大到全球官方外汇存底，根据IMF公布的官方外汇存底货币组成数据，美元在全球官方外汇存底的占比，已由2015年的64%下降至2025年的56%。 表面上看，美元占比下降容易被解读为全球央行正在降低美元配置。 但央行说明，这项变化主要反映少数大型外汇存底持有国的个别行为，例如中国、俄罗斯等，并非全球央行体系出现系统性撤出美元资产的现象。

另一个更具体的案例，是挪威政府退休基金（GPFG）在查看债券投资策略后，虽然计划降低美国公债配置，但将增加美国政府保证房贷抵押证券（MBS）及其他政府保证债券的配置，美元债券在整体权重仍维持约52%。 由于美国政府公债只是美元固定收益市场的一部分，其余还包括政府保证MBS及其他美元计价债券。 当资金从一项美元资产转向另一项美元资产时，从单一美债持有量来看可能呈现减少，但从美元资产配置角度观察，资金仍然留在美元体系内。 另一个例子是新加坡，该国财政部通过向新加坡央行发行外币特别公债（RMGS），取得外币资金后，再委托新加坡政府投资公司（GIC）进行海外投资，包括美国股票等美元资产。

​ 如果只观察某一类美元债券，可能看到配置比重下降，但进一步追踪资金最后流向，就可能发现资金仍然进入美国股票或其他美元资产。 央行提到，近日美国公债标售结果显示，投资人对美国公债的需求仍然强劲。 以投标金额对发行金额倍数比率观之，最新一期10年期公债标售的倍数为2.71倍，高于历史平均的2.46倍；30年期公债标售的倍数为2.61倍，高于历史平均的2.41倍，两者倍数都是2015年以来最高。 美国财政风险升高，但经济基本面仍具韧性 央行也从美国自身的财政与经济条件，说明为何目前美元资产仍具有相当吸引力。 历经2020年新冠疫情重大冲击后，主要国家普遍扩张财政支出；随后全球通膨升温、主要央行大幅升息，也让多数国家的财政负担再度增加。

美国目前的预算赤字金额确实偏高，但名目GDP成长仍强劲，美国政府债务占GDP比率从2021年底的125%，至2026年6月为126%，整体相对平稳。 央行指出，如果AI科技发展能够带动生产力提升，而且未来经济维持强劲成长，相较其他已开发国家，美国债务仍可维持稳定。 从经济成长表现来看，2022年至2026年美国实质GDP平均成长率预估为2.5%，高于加拿大的2.4%、澳洲的2.3%，也明显高于英国、意大利、法国、德国及日本，这也是央行认为美国经济与财政比起其他已开发国家仍具相对韧性的原因之一。

美元国际地位无可取代 截至2026年6月，Fed金融帐户数据显示，美国金融市场各类资产合计约219兆美元，其中外国投资人持有约40.3兆美元，占比约18%。 细分来看，外国投资人持有美国股票约22.2兆美元，占美国股票市场18%；持有美国公债约9.3兆美元，占30%；持有公司债约5.2兆美元，占29%；政府保证MBS约1.5兆美元，占11%；货币市场基金及共同基金约2.1兆美元，占6%。 由此可见，全球资金对美元资产的配置并非集中在美国公债单一市场，股票、公司债、政府保证MBS，以及货币市场基金与共同基金，都构成全球投资人持有美元资产的重要管道。 即使投资人调整美债部位，资金仍可能转往其他美元计价资产。

央行指出，美国金融巿场规模居全球第一，以国际准备货币功能而言，尤其是支付货币与价值储藏方面，美元均具支配地位，即使排名第二的欧元，其占比仍远低于美元。 此外，随着美元稳定币规模扩张，可望增加虚拟资产市场对美国国库券等高流动性美元资产的需求，进一步支持美元国际地位，当前还没有其他货币具备与美元相当的功能。 央行认为，美国金融巿场的广度与深度，足以胃纳全球超额储蓄，外国人持有美国资产总额仍持续成长，在可预见的未来，国际金融巿场仍将高度倚赖美元资产。 更多风传媒独家内幕： ‧ 面对比过去40年更鹰派的联准会，投资人准备好了吗？ 瑞银解析华许「真的不一样」 ‧ 摇摇欲坠的美债谁来接盘？

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